微软于4月30日美股盘后，发布了截至3月底的2026财年第三季度财报。整体来看，本季度微软业绩延续“稳”字基调，各核心指标普遍好于市场预期，但缺乏真正意义上的突破性亮点。尤为值得关注的是，在与OpenAI合作关系持续降级的背景下，微软正经历明显的转型阵痛，Azure增速不及同行、新增订单承压、利润率面临压力等问题凸显，这家科技巨头何时能走出阵痛、重振雄风，成为市场关注的核心焦点。
一、财报核心亮点：稳中有进，但缺乏惊喜
本季度微软整体营收达829亿美元，同比增长18%，略高于市场预期的16.3%；若剔除汇率利好影响，真实营收增速为15%，与上季度基本持平。各核心业务板块表现虽均优于预期，但增长乏力、亮点不足的态势较为明显，具体拆解如下：
1. Azure重新提速，但横向跑输同行
最受市场关注的Azure云业务，本季度营收同比增长40%，剔除汇率影响后增速为39%，较上季度小幅提速1个百分点，终结了此前的增长放缓趋势，算是一个积极信号。但横向对比来看，AWS和GCP本季度增速均实现显著拉升，Azure的表现仍相对落后。
海豚君分析认为，背后核心原因有两点：一是微软与OpenAI合作进一步解绑，OpenAI将部分算力订单转移至Oracle、Amazon等其他云服务提供商（CSP）；二是微软将更多算力优先供给自有1P产品（如Copilot）及内部自研模型研发，导致对外可租赁产能不足，间接影响了Azure的增长潜力。
2. Capex随需求动态调整，下半年将大幅拉升
对应Azure增长处于平台期、与OpenAI合作降级及新增订单减少的现状，本季度微软实际资本开支（Capex，含租赁）支出为319亿美元，环比减少超50亿美元，且低于市场预期的350亿美元，体现出公司投入力度与前端需求的动态匹配性。
不过，随着微软预期下半年Azure增速将进一步提升，公司已给出明确指引：下季度Capex将拉升至400亿美元，2026自然年全年Capex更是高达1900亿美元，这意味着今年剩下3个季度的平均单季支出将超500亿美元，拉升幅度相当夸张，也彰显了微软提振云业务的决心。
3. Office业务：量稳价增，依赖提价维持增长
生产力板块的核心Office业务（含企业版与消费版），本季度依旧保持“坐席增长平稳、靠提价拉动收入”的格局。其中，重要性仅次于Azure的商业微软365云服务收入同比增长19%，较上季度加速2个百分点；若剔除汇率利好，实际环比加速幅度仅为1个百分点。
从价量拆分来看，商用M365订阅坐席数量同比增加6%，与上季度持平；隐含平均客单价同比涨幅约12%，主要得益于产品结构升级及汇率顺风的共同作用。但该板块其他业务线增长普遍疲软，导致生产力板块整体增速（剔除汇率影响）为13%，较上季度略微放缓1个百分点。
4. 个人业务疲软，但好于指引预期
本季度个人板块增长依旧疲软，营收同比下滑1%，但显著好于此前指引的下滑5%，属于低预期下的超预期表现。核心支撑来自Windows系统及硬件业务，实际营收仅下滑2.5%，远好于此前指引的下滑10%，这与市场调研显示的一季度PC出货量同比增长2%~4%的情况相吻合，缓解了市场对该业务的担忧。
不过，个人板块内部仍存在明显短板：Xbox主机等硬件销售不佳，收入同比大降33%；游戏内容收入同比减少5%；广告业务（剔除买量）剔除汇率影响后增速为9%，虽与上季度持平，但整体增长动能仍显不足。
二、核心隐忧：与OpenAI解绑的阵痛持续显现
本季度微软业绩的最大隐忧，在于与OpenAI合作关系降级带来的连锁反应，这种“分手阵痛”不仅体现在短期业绩上，更动摇了公司中长期的投资逻辑，具体表现为以下两点：
1. 新增订单承压，大客户流失影响显著
本季度微软新签企业合同金额同比下滑4%，与上季度同比暴涨230%形成巨大反差。核心原因是微软与OpenAI重新签订合作协议后，OpenAI不再向微软提供大额新增订单。若剔除OpenAI订单影响，本季度新增订单金额同比增长约7%，可见失去OpenAI这个大客户后，微软获取新订单的难度明显加大。
类似地，公司本季度待履约企业合同余额（RPO）为6270亿美元，环比仅增加20亿美元；剔除OpenAI订单后，RPO同比增长29%，若不剔除则同比增长99%，进一步印证了OpenAI订单对微软业绩的重要支撑作用，以及解绑后带来的订单压力。
2. 竞争力下滑，中长期逻辑受冲击
回顾过往几年，微软的投资逻辑与和OpenAI的合作深度绑定。但自2025年10月双方重新谈判签订新协议后，合作关系持续降温，近期更是出现多项关键变化：微软不再独家拥有OpenAI产品和模型的分销使用权，亚马逊等竞争对手也获得了该权利；OpenAI逐步降低对微软的算力依赖，将更多新增订单转移至其他合作伙伴；虽然微软仍可使用OpenAI的模型及IP至2032年，且无需再支付分销收入分成，但OpenAI给微软（作为股东）的收入分成也将在2030年终止，并设定了新的累计分成上限。
这种合作降级带来的影响是深远的：短期来看，Azure增速陷入瓶颈期，难以跟上同行步伐；中长期来看，微软在“大模型+云+芯片”三大核心能力上，失去了独占OpenAI带来的大模型优势，且自身在ASIC芯片领域缺乏竞争力。相比三项能力俱全的谷歌、拥有云+芯片优势的亚马逊，微软的综合竞争力已处于相对劣势，亟需通过自研大模型或改进ASIC芯片实现突破。
3. 毛利率压力凸显，控费对冲空间收窄
本季度微软整体毛利率为67.6%，同比下降1.1个百分点，跌幅较上季度（0.7个百分点）进一步扩大，核心拖累来自智慧云板块——该板块毛利率同比下滑整整5个百分点，远高于AWS毛利率的下降幅度，主要源于Capex投入增加带来的折旧压力。
为对冲毛利率下滑的压力，微软本季度继续严控费用支出：三费合计同比增长9.4%（剔除汇率影响后为8%），远低于营收增速，使得费用率同比减少约1.7个百分点。但值得注意的是，本季度费用增速较上季度的5%有明显提速，主要是营销和管理费用支出增加，且受去年基数过低影响，未来通过控费对冲利润率压力的空间正在收窄。
三、微软的应对：短期提价止血，长期自研破局
面对转型阵痛，微软并未坐以待毙，而是采取了“短期止血、长期破局”的双重策略，试图缓解当前压力并重建竞争力：
短期来看，微软通过产品提价快速增厚收入、缓解利润率压力。在原有最高档E5 suite之上，推出了M365 E7 suite，除包含E5全部功能外，还内置Copilot、Agent 365、Entra等附加功能，基础定价从E5的60美元提升至99美元，提价幅度超50%；同时，微软计划从7月1日起，对其他原有产品进行普遍提价，进一步挖掘存量业务的收入潜力。
长期来看，微软将重点发力两大方向：一是加大Capex投入，后续将大幅提升算力供给，并动态优化分配至3P业务，助力Azure增速回升；二是加速自研大模型和ASIC芯片，试图弥补失去OpenAI后的大模型短板，构建“云+大模型+芯片”的完整竞争力，摆脱对外部合作伙伴的依赖。
四、展望：阵痛仍将持续，复苏需看三大信号
结合微软本季度业绩及未来指引，海豚君认为，微软的转型阵痛仍将持续一段时间，短期内难以实现快速复苏，其重振雄风的关键，取决于以下三大信号的落地：
第一，Azure增速能否持续提升。公司指引下季度Azure剔除汇率影响后增速为39%~40%，与本季度持平或小幅提速，且预期2026自然年下半年增速将进一步提升。若这一指引能够兑现，且Azure增速逐步追上AWS、GCP，将有效缓解市场对其云业务竞争力的担忧。
第二，自研大模型与ASIC芯片的进展。若微软能在短期内推出具备竞争力的自研大模型，或在ASIC芯片领域取得突破，将重新构建中长期竞争优势，修复市场对其投资逻辑的信心。
第三，新增订单能否回归常态。在失去OpenAI这个大客户后，微软能否通过拓展新客户、挖掘存量客户价值，实现新增订单的稳步增长，将直接决定Azure及整体业绩的复苏节奏。
此外，还需关注微软的利润率表现。下季度公司指引成本同比增长22%~23%（含约1.2个百分点的裁员费用），显著高于营收增速，经营利润率可能进一步下滑。若微软能通过提价和控费，有效缓解成本压力，将为业绩复苏提供重要支撑。
总体来看，微软当前正处于与OpenAI解绑后的关键阵痛期，业绩稳而不强、竞争力面临挑战，但公司已采取针对性应对措施，中长期仍具备复苏潜力。对于市场而言，耐心等待上述三大信号的落地，或许是判断微软何时能重振雄风的核心关键。